出品：新浪财经上市公司研究院作者：坤近日，慧算账母公司SATP Holding Inc．（下称“慧算账”）再次向港交所递交招股书，拟在香港主板挂牌上市。而至今慧算账已经分别在2023年6月、2024年6月、2025年3月三次递表，却仍未成功上市。慧算账的业务依托于中小微企业在财税管理方面存在的痛点，为其提供财税解决方案，包括会计、发票、税务合规及综合财务管理等。根据弗若斯特沙利文的资料，慧算账在2021年至2023年各年均为中国最大的中小微企业财税解决方案提供商。但需要注意的是，由于所在市场高度分散，即便是排名第一，慧算账的市场份额也仅有0.5%。而多次递表却难逃“上市难”，慧算账的招股书中也暗藏隐忧。近年来慧算账的营收规模尽管持续增长，但增幅却明显放缓，且仍未摆脱亏损。而亏损收窄也主要是由于收入结构变化带来毛利率的提升，以及公司费用方面的压缩。2024年慧算账的研发开支缩减超过一半，但营销支出却持续高企，但公司的客户流失率却持续增加、获客难度及成本加大。而上一次融资已是4年前，一直以来的“失血”也让账上资金捉襟见肘，公司上市募资迫在眉睫。营收增速大幅放缓、持续亏损核心SaaS业务萎靡客户留存率持续下滑从业绩方面来看，自披露财务数据以来，2020-2024年慧算账实现营业收入分别为2.75亿元、3.47亿元、5.16亿元、5.39亿元、5.51亿元，其中2021年以来分别同比增长25.92%、48.77%、4.42%、2.31%，可以看出，尽管营收保持增长，但近两年来增速已大幅放缓。而营收增长天花板隐现的同时，慧算账也并未摆脱亏损问题。2021-2024年慧算账的期内亏损分别为6.83亿元、5.06亿元、3.02亿元、1.41亿元，经调整净亏损分别为3.94亿元、3.01亿元、1.17亿元、0.34亿元。至今仍未盈利的慧算账，在冲刺上市的近年来实现了亏损规模的收窄。但需要注意的是，亏损的收窄实际上却并非公司主业在前期大规模投入之后迎来收获期的较为健康经营模式，而是由于公司业务结构变化带来的毛利率的变动，以及大幅压缩各项费用支出所带来的利润空间，而这难言持续性。从业务方面来看，慧算账的主要业务分为SATP系统赋能的基于SaaS的解决方案，以及非订阅式专业服务。其中，SaaS解决方案主要是通过SATP系统向客户提供会计、发票、税务合规及综合财务管理等财税服务；非订阅式专业服务主要包括咨询服务及撮合引流服务。一直以来，基于SaaS的解决方案是慧算账的核心收入来源，但这一业务近年来却出现增长停滞甚至下滑，在整体收入中占比有所减少。2022-2024年，慧算账的基于SaaS的解决方案业务实现营收分别为4.53亿元、4.64亿元、4.59亿元，同期收入占比分别为87.7%、86.1%、83.2%。换言之，慧算账的核心业务正在经历萎靡。而从衡量SaaS业务的相关经营指标客户数量、ARPU（每用户平均收入）、客户留存率、获客成本等方面来看，慧算账基于SaaS的解决方案业务的经营表现也着实难言乐观。除了整体收入下滑以外，慧算账的客户数量不仅未能增长，甚至还有所下滑，2022-2024年客户数量分别为211909个、211158个、201799个。同期间客户留存率分别为84.9%、79.4%、80.0%，而客户推荐率也从本来就不高的16.7%下降至14.6%。客户明显流失的同时，慧算账的获客成本却明显升高。2022-2024年慧算账的新客户平均获客成本分别为4448元、4293元、5369元，获客难度及成本明显加大。换言之，慧算账当下陷入了老客难以留住、新客难以获得的恶性循环中。而这也体现在慧算账的费用支出方面。2021-2024年，慧算账的销售及营销开支分别为3.64亿元、3.81亿元、3.03亿元、2.74亿元，而同期研发开支则分别为0.70亿元、0.86亿元、1.05亿元、0.47亿元，其中2024年研发开支缩减超过一半，而销售及营销开支却始终高企。从客户流失加快、获客成本增加以及费用支出构成可以看出，慧算账当前经营仍以销售为导向，大手笔投入获得新客户，但却难以留住老客户，而这对于SaaS公司而言并非经营健康的讯号。前三大客户均为撮合引流服务性质连续多年“失血”亟需上市募资需要注意的是，与核心主业基于SaaS的解决方案业务承压相对应的，则是慧算账在专业服务业务上的增长，对公司整体业绩规模带来一定弥补。2021-2024年该项业务实现营收分别为3823.4万元、6334.6万元、7480.2万元、9266.5万元，收入占比从2022年的12.3%增至2024年的16.8%。而这项业务的毛利率也从2022年的22.1%增至2023年的46.8%，再到2024年的60.4%，短短几年间翻3倍。收入占比及毛利率升高的主要原因之一为慧算账2022年开始提供撮合引流服务，2023年与2024年，慧算账的前五大客户的前三名均为撮合引流服务性质客户。在主业有所萎靡的情况，慧算账未来或更需依赖撮合引流服务业务。此外，一直以来的亏损，也让公司的资金状况与流动性不容乐观。2020-2024年，慧算账的经营活动现金流量净额分别为-0.35亿元、-2.16亿元、-2.18亿元、-0.54亿元、-0.31亿元，尽管亏损收窄却依然连续多年“失血”。其中特别是2023年及2024年，公司账上资金分别减少了0.62亿元、0.96亿元，截至2024年底公司账上资金仅余0.92亿元。而在这之前，慧算账也曾凭借其商业模式倍受资本热捧，在成立以来已完成9轮融资，投资方包括IDG资本、小米、腾讯、同渡资本、清控银杏、阳光人寿等机构。但即便是明星资本加持，慧算账的融资历程却止步于2021年4月的8000万美元D轮融资。在这之后的近4年间慧算账都未再通过融资“补血”，而当前账上还存在不小的资金缺口，公司亟需上市募资“补血”。

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