【导读】中外资机构热议关税政策及其对中美股市影响中国基金报记者郭玟君【编者按】中国基金报每月初会邀请中外资金融机构的代表，分享他们对全球经济及重大事件的分析与评判。希望他们观点的碰撞，能对大家有所启发。本期受邀嘉宾是：工银国际首席经济学家程实，东亚银行首席投资策略师李振豪，渣打银行大中华及北亚首席经济师丁爽，汇丰环球私人银行及财富管理中国首席投资总监匡正，南方东英量化投资部主管王毅。特朗普关税政策对全球影响深远美国经济“滞胀”风险提升中国基金报：4月迎来了特朗普关税政策最为密集的落地，贸易壁垒将如何重塑全球产业链格局，对中国又有何影响？王毅：关税问题对于全球贸易的整体影响将会是深远的，未来可能面对的是全球贸易整体需求下降、贸易成本上升、利润下滑等全球化全面逆转的问题。贸易壁垒对所有国家来说都是负面的，缓解的方式可能来自区域性贸易协定和多边贸易协定。而全球产业不均衡的问题，根本原因是美元赤字的不可持续性，并非贸易协定可以解决的。同时，市场期待中国出台更多国内刺激政策来应对关税带来的影响。中国基金报：美联储是否会因通胀粘性推迟降息？程实：美联储当前的首要任务是稳定市场的通胀预期，并在贸易政策不确定性仍然较高的背景下，保持政策和沟通的一致性。一旦劳动力市场因政策取向而出现实质性收紧迹象，美联储可能重新评估经济增长面临的风险，并考虑降息。我们预计美联储最早将在2025年6月启动新一轮降息，全年或将降息两次，累计50个基点。李振豪：美联储的利率决策将受制于通胀数据，对等关税的影响将是关键。据3月美联储议息会议纪要，联邦公开市场委员会预期美国经济可能出现下滑，失业率与通胀同步上升。因此我们维持年内至少降息两次的预测，第三次则取决于降息两次后的经济数据。王毅：通胀粘性可能导致美联储推迟降息计划。由于通胀压力和经济数据的冲突，后续降息进程可能会滞后，到2026年预计会进一步放缓。此外，美联储对关税冲击的“容忍”策略将难以持续。中国基金报：美国政策将如何影响全球资金流向？程实：若美国政策不确定性长期延续，可能进一步削弱市场信心，并加剧资本外流。近期美元指数的显著回落表明，全球资本正加速流向经济确定性更高的区域和市场。2025年以来，中国与欧洲相继出台积极举措以巩固经济发展。国际资本流向的变化已部分反映出这一趋势。而中国则凭借稳健且精准的财政调控手段，展现出更强的经济确定性。李振豪：由于全球经济将可能受到特朗普关税政策影响，短期内资金将趋向避险，并流入防守性资产。王毅：若美联储因通胀粘性推迟降息，美元可能保持强势，吸引资金流入美国市场，从而对新兴市场造成一定压力。同时，较高的利率水平也可能促使投资者更倾向于持有美元资产，而非其他货币计价的资产。 4月2日出台的所谓“对等关税”行政令，导致全球避险情绪迅速攀升，降息预期达到3次—4次。从目前美债的收益水平看，长期配置价值依然具有吸引力，而且叠加风险资产避险属性，可能会看到从风险资产转向避险资产的需求上升。中国基金报：美国是否会陷入滞胀？程实：美国经济当前可能处于早期滞胀的窗口期。尽管尚未形成系统性滞胀格局，但其内在逻辑已初现端倪，政策信号、通胀预期与资本流向的进一步演变值得高度关注。一方面，美国经济已步入增速放缓的下行通道。与此同时，美国债务水平高企也将会进一步拖累财政和政府部门运作，若形成“债务-利率-增长”的负向循环，则会进一步拖累私人部门的投资和消费意愿。另一方面，通胀表现仍具韧性。值得注意的是，市场对特朗普政府重启贸易保护主义与财政整顿政策的预期，进一步加剧了对未来经济表现的担忧。历史经验表明，通胀预期对投资与消费决策具有重要前瞻性指引作用。消费信心走弱与通胀预期上升并存，已构成潜在滞胀风险的早期信号。王毅：目前美国整体通胀水平受经济预期、通胀数据、货币政策困局、关税政策及他国反制措施等多方面因素干扰。滞涨的路径比之前的担忧更近了一步。李振豪：至今美国出现滞胀的概率仍然偏低，至少当经济下滑时美联储大可以减息支持经济增长。历史数据显示，一旦美国出现滞胀，全球股票将缺乏方向并非常波动，债券及黄金相对稳定，而且走势与股票背驰，突显其对冲风险的特性。美国科技股遇到“天花板” 中国基金报：美股，尤其是美国科技股，当前估值是否合理？近期的下跌是短期回调还是长期拐点？程实：标普500指数估值仍在历史高位。特朗普关税政策对经济造成负面影响，以及通胀未来潜在抬头的趋势，或迫使美国进入滞胀阶段，处在高位的美股或仍有更大的估值收缩空间。美股盈利预期也可能掉头向下，进一步加大美股下跌的幅度。匡正：由于美国关税消息不断引发市场猜测，我们预计近期市场将持续波动。在美国股市回落之后，考虑到仍然脆弱的市场情绪，以及投资者有可能进一步分散配置到美国以外的市场，我们将美国股票观点下调到中性。王毅：美股科技股头部企业已经到了相对合理甚至有吸引力的水平，但其他公司仍处于比较贵的区间。近期回调是对年初DeepSeek的出现和AI产业投资不确定性的反应，也是对AI基础研发创新只出现在美国这一交易长期基础逻辑的调整。短期内，虽然实际业绩表现尚可，但并没有对美国科技股产生很强的支撑。美国科技股表现遇到了“天花板”，投资长期配置逻辑需要基于新的相对价值框架重新制定。李振豪：科技股行业指数在近期大幅调整后，其估值已回归至近3年及5年平均值，或较去年水平相对合理。政治变化料无阻全球对科技尤其是人工智能有关的需求，而且近期调整后其估值更吸引，我们中长线仍看好该行业走势。中国宏观政策将加码经济基本面将支持人民币汇率中国基金报：二季度中国宏观政策是否会进一步加码？程实：在外部不确定性仍存、内需回暖尚需巩固的背景下，政策层面大概率将继续出台更具针对性和前瞻性的举措，为实体经济提供持续、稳定的支撑，助力经济运行维持在合理区间。丁爽：财政政策在2025年有望拉动GDP增长0.5个百分点—0.7个百分点，可以部分抵消高关税的影响。王毅：市场依然期待有超预期的财政政策出台来推动经济走强，二季度市场关注的重点集中在地产和消费政策。中国基金报：你对人民币中长期走势作何预测？程实：中长期看，人民币汇率或将呈现双向波动、总体趋稳并略偏升的特征。随着中国经济基本面企稳回升、内需持续改善以及高质量发展稳步推进，市场信心有望持续回暖，为人民币汇率提供坚实支撑。同时，国内货币政策预计将延续适度宽松基调，叠加主要海外央行进入宽松周期，有助于稳定跨境资本流动预期，减轻人民币汇率面临的外部贬值压力。此外，金融市场进一步开放及人民币国际化进程的持续推进，也将强化人民币资产的全球吸引力。王毅：今年人民币的走势比预期要稳定，美元指数经历了关税升值到关税贬值的敏感度转变，也代表了市场对于美国关税政策的态度转变。从净息差的角度看，在美元迟迟不降息的情况下，人民币汇率依然承受一定压力。丁爽：不应通过人民币贬值来抵销关税。一方面，中国出口竞争力强；另一方面，人民币贬值不仅对美元，还会对其他国家货币贬值，可能会造成更多贸易摩擦，并可能影响信心，引发资本外流和股市下行；而且，中国要建设金融强国，强大、国际化的货币是首要支柱。中国股市仍有较大上升空间 “新质生产力”标的更具想象空间中国基金报：DeepSeek的横空出世及AI的大规模应用，将如何影响中国科技产业，乃至整个中国经济的发展？程实：以DeepSeek为代表的AI领军企业迅速崛起，以及AI的大规模应用，正在加速推动中国科技产业的创新升级，带动相关产业链协同发展，提振市场信心，并显著增强中国在全球科技领域的竞争力。王毅：DeepSeek的出现是AI领域的一个颠覆性事件，为中国在AI科技前沿的发展打开了想象空间。它显著降低了AI模型开发和部署的成本，推动了更广泛的行业采用。AI技术的普及将带动整个产业链的发展，包括云平台、IDC（互联网数据中心）、AI编码和AI代理等领域。目前看，AI尚未形成产业或利润来源，在中国和美国均处于投资阶段。但不可否认的是，中国回到科技迭代的前沿，对于中国科技产业发展和经济发展有着决定性的意义。匡正：DeepSeek的突破带动了AI及创新在全球迅速发展，并提振了美国及科技行业以外的市场情绪。盈利增长正从AI推动者扩展至应用者，从科技行业扩展至其他行业。中国基金报：中外机构纷纷开启对中国资产的重估，中国股市还能牛多久？哪些行业值得重点关注？程实：中国股市即使经过本轮大幅上涨，估值较美股仍有明显优势。若从历史估值区间来看，中国股市未来仍有较大提升空间。随着中国股市的风险情绪逐渐恢复，海内外资金在快速估值修复带动的全市场Beta行情之后，以传统行业股息收益为代表的指数回报或将会有所收敛，转而继续寻找个股层面的Alpha投资机会。王毅：中国资产的重估可能集中在科技相关的行业，以恒生科技和创业板为主导的科技股重估，是比较符合科技迭代长期逻辑的标的。中国基金报：近期，投资者偏好似乎从传统消费白马转向“新质生产力”标的，当前中国资产配置逻辑是否已发生质变？王毅：在整体消费数据并没有特别超预期的条件下，“新质生产力”的标的无论从政策面的支持还是未来预期上都更具有想象空间。程实：随着中国宏观经济的持续企稳向好，资金风险偏好提升，“新质生产力”主题及标的也获得了活跃资金的青睐，成为近期领涨市场的主力行业。人工智能、医药、半导体、汽车、工业、新型储能与新能源、消费等行业将会持续受到资金青睐。但不同投资者的风险偏好和投资目标各异。部分追求稳健收益的资金，如社保基金、保险资金等，仍会配置一定比例传统蓝筹股。同时，外资对中国资产配置也较为多元，除关注新兴产业外，也看重传统行业龙头企业的价值。校对：乔伊制作：小茉审核：木鱼

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