来源：一德菁英汇作者：胡欣 /F0299540、 Z0012133/ 一德期货能源化工分析师要点速览版价格与利润煤制成本（1450-1550元/吨）下降推升利润至高位，进口成本回落至2600-2650元/吨。供需格局供应：春季检修结束装置重启+国内伊朗进口回升；需求：烯烃检修+传统淡季压制需求；库存：沿海库存高位回落，内地维持低位。策略展望驱动：供增需减驱动价格承压回落，关注煤价反弹及伊朗供应扰动风险。操作：高估值下逢高空，警惕成本端支撑。 01 内容摘要 2025年一季度，甲醇价格先抑后扬，欧美价格高位回落，煤制成本及物流成本下降，煤制甲醇利润上升至高位水平，西北一体化烯烃利润较好，但其他下游利润不佳；国内开工及产量高位回落，进口同比显著下降，下游开工先抑后扬，沿海及内地库存均回落；2025年二季度，国内外供给增加，下游需求预计转弱，预计价格或呈现承压回落走势。 02 核心观点国产方面，国内产能存增加预期，甲醇开工及产量或再度上升至高位水平。进口方面，伊朗装置全面重启，二季度预计进口显著回升，但需关注伊朗能源紧缺是否会影响甲醇产量。需求方面，部分烯烃装置计划检修，传统下游步入淡季，需求整体存下降预期。成本方面，短期煤炭供过于求，中长期看“迎峰度夏”旺季对煤价或有支撑。策略方面，甲醇估值压力较大，基本面存供增需减预期，后期价格或承压回落。 03 报告正文 1．价格及产业利润回顾 1.1 国内价格先抑后扬，欧美价格高位回落 2025年一季度，国内甲醇价格先抑后扬。受伊朗冬季限气停车以及部分非伊装置故障检修等因素影响，年初价格延续了2024年底的高位运行态势，但由于浙江兴兴12月底停车，且随着1月份春节临近，传统下游开工下降，内地甲醇企业降价排库，甲醇价格弱势下行；春节过后，下游负反馈延续，宁波富德2月中旬检修，但进口减量预期同样给予支撑，2月下旬传统下游负荷逐步提升，内地库存转移至沿海地区，国内总库存水平开始高位回落，价格开始呈现筑底回升态势；进入3月份，随着到港量进一步下降及富德、浙江兴兴装置重启，港口库存去化明显，价格加速上涨；3月下旬，伊朗装置全面重启，4月进口预期上升，叠加部分烯烃存停车检修预期，价格再度承压松动。海外方面，一季度欧美甲醇价格高位回落，中国价格略有下降，东南亚价格小幅提升。其主要原因分别是美国及欧洲甲醇装置重启、中国沿海需求偏弱及内地甲醇流入替代、东南亚装置停车检修较多。图 1.1：甲醇现货价格（元/吨）图 1.2：甲醇国际价格（美元/吨）1.2 煤制成本整体回落，煤制利润高位水平煤制成本方面，2025年一季度煤炭价格整体回落，节后煤炭市场供应持续宽松，电厂补库需求低迷，港口库存累积至历史高位，短期在供大于需背景下价格持续低迷。目前甲醇煤制成本大体在1450-1550元/吨区间，叠加运费后成本大体在1800-1900元/吨区间。气头成本方面，2025年一季度西南气价延续冬季价格不变，气头甲醇成本维持在2300-2350元/吨区间。进口成本方面，2025年一季度进口价格高位回落，目前位于2600-2650元/吨区间。利润方面，2025年一季度煤制甲醇利润提升，目前处于历史高位水平，原料煤降价叠加产品甲醇涨价，使得利润大量留存于上游企业；气头利润一季度整体回落，主要是气头成本未变但西南地区甲醇价格回落；进口一季度由倒挂转为顺挂，目前处于微利区间震荡运行，整体波动较为有限。物流成本方面，2025年一季度内地运费冲高回落，运费上涨主要受春节放假运力减少影响，节后随着运力恢复运费显著回落。区域价差方面，2025年内地到沿海的区域价差也呈现高位回落，目前部分内地到沿海区域套利窗口仍可打开。图 1.3：西北煤制甲醇成本（元/吨）图 1.4：西北煤制甲醇利润（元/吨）图 1.5：西南天然气甲醇成本（元/吨）图 1.6：西南天然气甲醇利润（元/吨）图 1.7：甲醇进口成本（元/吨）图 1.8：华东进口利润（元/吨）图 1.9：内蒙至鲁北运费（元/吨）图 1.10：内地区域价差（元/吨）1.3 西北烯烃利润偏高，其他下游利润偏低烯烃利润方面，2025年一季度西北一体化煤制烯烃利润上涨，盈利主要来自煤炭成本的下降。外采甲醇的华东烯烃企业利润下降，主要是原料甲醇市场价格坚挺，推高了烯烃企业的生产成本，而烯烃行业仍处于产能投放期，烯烃单体价格整体弱势下跌，这些因素导致了甲醇制烯烃行业利润持续处于亏损状态。传统下游方面，2025年一季度，MTBE、甲醛利润上升，醋酸、二甲醚利润下降。其中，甲醛价格与原料甲醇价格存在一定联动机制，利润也同步跟随价格上涨；MTBE则受原油反弹带动利润走强；二甲醚逐渐步入需求淡季，利润下滑；醋酸受下游PTA等检修影响，利润收窄。图 1.11：西北一体化烯烃利润（元/吨）图 1.12：华东烯烃利润（元/吨）图 1.13：甲醛利润（元/吨）图 1.14：二甲醚利润（元/吨）图 1.15：醋酸利润（元/吨）图 1.16：MTBE利润（元/吨）2．基本面分析 2.1 开工产量高位回落，年内产能大幅增加 2025年一季度，国内精甲醇产量约2030万吨，同比增加约2.8%。一季度甲醇开工整体维持高位水平，尽管2月下旬起受国内春季检修影响，周度开工率有所回落，但回落幅度有限，主要是煤制甲醇高利润提振了甲醇企业整体开工意愿，导致2025年春季检修力度偏弱。4月份预计多套前期检修装置计划重启，届时国内产量大概率将再度回升。图 2.1：甲醇国内开工率图 2.2：甲醇周度产量估算（万吨）图 2.3：甲醇月产量预估（万吨）图 2.4：甲醇年度产能产量估算（万吨）2025年，国内甲醇计划新增产能1580万吨，预计产能同比增加约15.3%，一季度内蒙古宝丰二期280万吨装置已投产，二季度内蒙古宝丰三期280万吨、新疆中泰100万吨等装置投产的可能性较大，总体看大部分投产装置配套MTO、醋酸、BDO等下游。表 2.1：2025年国内甲醇新增产能（万吨）2.2 进口同比显著下降，后期到港预计增加 2025年一季度，海外开工及产量均创历史同期新低，1-2月我国甲醇进口总量为160.41万吨，较2024年同比下降约29.52%。伊朗2024年冬季受国内能源紧缺影响，其甲醇装置于2024年11月开始陆续限气检修，与往年相比停车时间提前2个月左右，这也导致了2025年一季度我国甲醇进口紧缺情况更加严重。直到3月下旬，伊朗装置全面重启，海外开工及产量急速回升，但整体仍低于2024年同期水平。考虑到重启装置负荷提升的时间以及2-3周的船期，预计最快4月下旬到港将有显著增加，但后期也需关注伊朗能源问题是否仍制约甲醇产量，以及非伊装置意外检修等情况是否会发生。图 2.5：甲醇国外开工率图 2.6：甲醇国外周度产量估算（万吨）图 2.7：中国甲醇月度进口量（万吨）图 2.8：中国甲醇年度进口量（万吨）2025年，预计海外甲醇新增产能340万吨，其中伊朗Apadana165万吨有望上半年投产，伊朗Dena165万吨预计年底投产。表 2.2：2025年国外甲醇新增产能（万吨）2.3 下游开工先抑后扬，部分烯烃计划检修 2025年一季度，甲醇下游综合开工先抑后扬，1-2月份受部分沿海烯烃装置检修及春节期间传统下游负荷下降影响，下游综合开工走弱，3月份以后随着烯烃重启及传统下游节后负荷提升，下游综合开工再度上升至一季度高位水平。考虑到4月初渤化计划停车检修，4-5月斯尔邦计划停车检修，加之二季度传统下游进入需求淡季，因此预计下游综合开工仍有再度回落可能。图 2.9：甲醇下游综合开工率图 2.10：MTO/MTP下游开工率图 2.11：甲醛下游开工率图 2.12：二甲醚下游开工率图 2.13：醋酸下游开工率图 2.14：MTBE下游开工率2025年，甲醇下游新增产能主要集中在烯烃领域，烯烃新增产能预计达到535万吨，甲醇理论新增需求1608万吨。其中，一季度内蒙古宝丰二期100万吨MTO一体化装置已投产，二季度关注内蒙古宝丰三期100万吨MTO等装置投产时间。传统下游新增产能主要在醋酸、BDO等品种，甲醇理论新增需求758万吨。表 2.3：2025年国内煤/甲醇制烯烃新增产能（万吨）表 2.4：2025年国内甲醇非烯烃下游新增产能（万吨）2.4 沿海库存高位下行，内地库存冲高回落 2025年一季度，甲醇沿海库存高位下行，内地库存冲高回落。沿海方面，主要受进口偏紧影响，2月下旬后到港进一步下降叠加节后需求回暖，沿海去库效果显现，但由于年初库存起点较高，尽管沿海库存不断下降，但整体仍高于历史同期水平。随着伊朗装置全面恢复，预计4月下旬沿海库存或开始回升。内地方面，工厂延续低库存策略，尽管春节期间内地工厂大幅累库，但节后内地货源持续流入港口套利，内地库存冲高回落，整体始终维持在历史同期偏低水平。图 2.15：甲醇沿海库存（万吨）图 2.16：甲醇工厂库存（万吨）3．后市展望 3.1 供需两弱库存去化，基本面或转向宽松从平衡表来看，2025年一季度，甲醇国内产量较2024年四季度环比略降，但进口量大幅回落，下游需求较2024年四季度有所回落，总库存呈现一定去化，甲醇市场整体呈现供需偏紧格局，但我们预计二季度甲醇市场将由供需紧平衡转向供需宽松。表 3.1：2024-2025年甲醇供需平衡表预估（万吨）3.2 供增需减估值偏高，价格预计承压回落国产方面，工厂利润较好，上游生产意愿强烈，春季检修影响有限，国内新产能存增加预期，二季度预计国内开工及产量或再度上升至高位水平。进口方面，伊朗装置全面重启，海外开工大幅提升，4-5月份预计进口将逐渐回升，二季度预计我国进口量将显著增加，此外关注上半年伊朗新投产能否兑现。需求方面，烯烃装置利润偏低，后期部分装置有检修计划，此外传统下游二季度多为淡季，需求整体看存下降预期。成本方面，目前动力煤市场供应持续宽松，需求端复苏乏力，电厂库存高位，港口库存累积至历史高位，短期市场看空情绪占主导，中长期随着夏季用电高峰到来，关注煤价是否会企稳回升。策略方面，甲醇国内外装置逐步重启，部分烯烃装置存停车检修预期，内地煤制甲醇利润高位，存在较大估值压力，后期随进口增加及烯烃检修等因素逐步兑现，甲醇基本面存供增需减预期，因此二季度甲醇价格可能会呈现承压回落走势。风险因素：宏观政策、地缘事件、油价波动、上下游装置变动等。编辑：王舟青审核：赵洪虎/F0303315、Z0012132/ 复核：何牧报告制作日期：2025年3月31日交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕38号

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